案例六：某中外合资经营化工项目经济评价

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一、项目概况
某中外合资经营企业位于沿海城市，拟引进国外先进技术和关键设备，生产目前国内外市场均较紧俏的一种化工产品，出口和内销各半。中方投资者为当地一家老厂，原材料基本上当地解决。合资企业与老厂仅一墙之隔，水、电、汽由老厂供应，按国内价格收费。合资企业的市场预测、原材料、生产工艺、公用工程、组织管理和进度计划等研究工作已基本完成，在此基础上进行财务评价和国民经济评价。
二、基本数据
（一）生产规模及产品方案
经各方研究，选定产品ａ，设计年生产能力15万吨。工艺由外商提供保证，产品质量达一级品，年生产330天，连续生产。
（二）建设进度
项目计划建设期为三年，第一年以设计和土建工程为主；第二年下半年具备部分安装条件；第三年以设备安装和调试为主，要求第四季度一次开车成功。
项目在第四年初投产，投产第一年达到设计能力80％，第二年90％，第三年达到设计能力。
中、外双方合营期为合同生效后18年。
（三）记帐货币和汇率
该项目采用人民币为记帐货币。国家外汇管理局公布的人民币对美元的当时汇率为5．2。为便于进行财务和经济分析，主要基础数据表实行了人民币与美元分列。
该项目产品出口较多，外汇较富余而人民币不足。为平衡人民币收支，需通过外汇调剂市场，每年调出一些外币，调入一部分人民币。调剂汇率采用1美元兑5．6元人民币。兑汇的计算放在“利润估算表”（见附表6－9）。
（四）建设投资构成及分年使用计划
该项目除主要生产车间外，还有五个辅助生产车间。公用工程中的水厂、总变电和锅炉将利用老厂的富余能力，但冷冻和循环水等需要新建；服务工程包括办公楼（含中央实验室）、食堂、托儿所、医务室、浴室、倒班宿舍等；厂外工程主要是工厂到铁路、公路、通讯、上下水等干线
的接口段。
无形资产中的场地使用权作为中方投资者出资，18年一次计算为450万元。拟引进的专利属第三方，由合营企业出面进行许可证贸易。外国工程公司的专有技术和设计费等估算为500万美元。中国设计和研究院提供的技术和设计，估价为1155万元。其他无形资产栏目中的主
要构成为供电贴费之类，估价为250万元。
经合营双方约定，开办费原则从可行性研究阶段双方共同委托中国咨询公司时算起。此前双方互访和技术交流费用均由双方母公司承担，但中方为该项目进行的原料试验费仍列入开办费。
该项目的建设投资合计为31033万元，其中含外汇2419万美元。
按照预计的工程进度，投资按年度进行了分列（见表6－1）。其中第二、三年的人民币投资，计入了6％的涨价指数。
表6－1 分年投资计划 单位：万元
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｜ 第1年 ｜ 第2年 ｜ 第3年 ｜ 合计
项 目 ｜－－－－－－－－｜－－－－－－－－｜－－－－－－－－｜－－－－－－－－－－－
｜人民币 ｜美元 ｜人民币 ｜美元 ｜人民币 ｜美元 ｜ 人民币 ｜ 美元
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建设投资 ｜7038｜484｜7460｜968｜3954｜968｜18452｜2419
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折合人民币｜ 9554 ｜ 12493 ｜ 8986 ｜ 31033
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％ ｜ 31 ｜ 40 ｜ 29 ｜ 100
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建设投资估算见附表6－1。
（五）流动资金构成及分年使用计划
流动资金估算见附表6－2。该项目因产品出口有结汇问题，应收帐款的周转次数比纯国内销售项目少，平均按年周转6次考虑；因属化工流体生产且工艺流程较短，在制品的周转次数较高；其他因素均与常规项目相似。
经计算，项目达到设计能力年份的流动资金需用量为：人民币1796万元，美元88万元，合计2255万元。分年的流动资金增加额见表6－2。
表6－2 分年流动资金增加额 单位：万元
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｜ 第4年 ｜ 第5年 ｜ 第6年 ｜ 合计
项 目 ｜－－－－－－－－－－－－｜－－－－－－－－－－｜－－－－－－－－－｜－－－－－－－－－－－－
｜人民币 ｜美元｜ 小计 ｜人民币｜美元｜小计 ｜人民币｜美元｜小计｜人民币 ｜美元｜ 小计
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流动资金增加额 ｜1597｜91｜2069｜107｜－1｜100｜93 ｜－1｜86｜1796｜88｜2255
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注：该表中出现美元“－1”，表示可减少1万美元流动资金。
（六）总投资和资金筹措
项目总投资由建设投资、流动资金和建设期利息三部分组成，共36082万元（含2648万美元）。经双方协商，注册资本额为总投资的36％（其中中方投资者占60％，外方合营者占40％）。中方承担注册资本中的人民币投资部分（包括场地使用权）；外商承担注册资本中
美元部分，按汇率1美元兑人民币5．2折算。双方出资的进度按分年投资的资金使用计划和用汇计划确定。建设投资和流动资金的不足部分，由合营企业向中国境内的银行申请贷款，已取得贷款意见书。美元贷款为浮动利率，长期借款年利率按8％估算，流动资金借款利率为10％；人
民币借款按年利率10％估算，建设期内不付息，转为借款。银行同意采用等额还本方式，要求美元借款在第四年至第七年还清，人民币借款在第四年至第十一年还清。
项目的还款原则为：各还款年应付利息记入总成本费用中的财务费用；应还的借款本金首先用折旧费、摊销费来归还，不足时可用未分配利润垫付，再不足时借用短期贷款以还款。
项目的投资总额和资金筹措计划见附表6－3；借款还本付息估算见附表6－4。
项目在归还长期借款的当期有能力时，在第八年归还流动资金借款。
各年用于还款的折旧费、摊销费总额（用记帐货币表示的人民币、外币还款合计），应不超过当年可提的折旧、摊销费总额，所需各币种数额应参照还款的实际需要。
（七）销售收入
该项目产品拟内、外销各半，均由合资企业销售部门负责。销售价格采用经研究分析后得出的数据。财务评价的基本方案使用的价格为：内销每吨1430元，外销每吨271．33美元（ｆ．ｏ．ｂ）。达产年的销售收入为21307万元。
分年的销售收入和销售税金计算见附表6－5。该项目的出口产品免征工商统一税；内销部分工商统一税率为10．1％（含地方附加）。
（八）人员及工资
该项目自动化程度较高，定员较少。中方职工的工资构成按当地劳动局的规定，对个人的实发工资由合资双方商定。本案例按中方职工的平均工资（含福利、劳保、津贴等）为6000元／人·年估列。合资企业需用六名外籍管理和技术人员，按每人年薪（含各种津贴）50000美
元估列。投产后年工资总额为258万元（含30万美元）。
（九）产品成本及其构成
中外合资企业的折旧、摊销费系按资产的类别分别不同折旧、摊销年限计算，且利息支出需列入费用，所以总成本费用不是一个常数，需逐年计算（见附表6－6）。该表中各栏目均应有具体计算的分表，装订在可行性研究报告中以备审核，如各种原材料、燃料、动力、工资等的计算
表。为减少本案例篇幅，本文仅附折旧、摊销费估算表，而未列出其他计算表，不表示可行性研究报告中可省略其他计算表。本案例达产年的总成本费用为13490万元，经营成本为8835万元。
为便于进行国民经济评价时的价格调整，测算汇率变动的敏感性分析，以及进行外汇、人民币的平衡分析等要求，总成本费用估算表以及各成本、费用单项的估算表均采用了人民币与外币分列。此要求似乎稍高于现行财会制度的要求，因为会计帐目只要求按记帐货币而不要求分别币种
，但分列便于可行性研究阶段的财务和经济分析。
对于一般成本和费用项目，分列人民币与外币并不困难，稍有麻烦的是折旧、摊销费中如何划分人民币与外币的构成。按现行财务制度，并不要求对折旧、摊销费按币种分列，但实际使用折旧、摊销费时，却可能存在运用不同币种的资金以解决归还借款或设备更新的需要的问题。过去
曾使用过按购置资产时的币种记提折旧、摊销的办法，好处是明显地表示出需留出一部分外币以满足企业投产后的还债和维持简单再生产的需要，但由于企业提取折旧、摊销与还债计划往往不能同步，有时会造成“使用未分配利润还款”栏目的某个币种出现负数，使不熟悉这套报表的人较
难理解。为了解决这个矛盾，可以采用以下办法：①把所有的报表改为使用记帐货币为主，人民币与外币的平衡通过“外汇平衡表”来解决；②按购置固定资产原币种和规定的折旧率计算折旧；③把“总成本费用估算表”改为“经营成本估算表”，以此表为分界，之前的各表采用人民币与
外币分列，之后的各表采用记帐货币计算；④按合资企业还款和设备更新的需要，分年标出折旧、摊销费中应含的人民币和外币数额。考虑到财务和经济分析的方便，本案例采用了第四种方案，同时也不排除其他方案的可用性。
第四种方案的具体实施见附表6－7。摊销费各年分币种数值计算，见附表6－8。
为便于计算，附表6－6中所列的“利息支出”为合资企业纯利息支出额，未冲减当年的利息收入。未冲减的原因是：利息收入估算值需待各年的累计盈余资金估算完成后才能算出，将此值冲减利息支出，必然造成循环计算。本案例为解决此矛盾，把“利息收入”列在利润估算表中（
见附表6－9）单项处理。
项目在第14年需要更新的一部分设备，资金来自于累积的折旧、摊销费余额。届时财务报表中减少了折旧、摊销费的存款并增加了更新设备的原值。为便于计算，未冲减报废设备的余值，也未加变卖收入。
（十）税金和利润
该项目应纳税种有：
所得税和地方所得税，合计为应纳税所得额的33％，投产后的前两年免征，此后三年减半征收。
内销产品需缴纳工商统一税，按销售收入的10．1％计征（含地方附加）。
城市房地产税和车船使用牌照税列入管理费用。
所得税和利润分配估算见附表6－9。
如果项目的存款利息收入和汇兑收益不大，财务分析可忽略不计。该项目这两因素均数额较大，所以把这两项也纳入了分析报表，列在计算应纳税所得额之前。兑汇使用调剂市场汇率：1美元兑5．6元人民币，兑汇数量取决于项目的需要。兑汇时考虑的主要原则有：①人民币、外汇
均能平衡；②中外双方分得的股利中外币和人民币构成比较符合双方的意愿。以附表6－9的第五年为例，从4、5两栏目均可见人民币收入不足而外币收入有余，表示应调出外汇、调入人民币。若调出约427万美元，则还剩下791万美元，人民币则由原不足状态变为有1056万元
的余额，合计为5171万元。人民币余额的算式为：
427×5．6－1331≌1056（万元）（尾数的差异是因计算机自动取整造成的，应视为正确。
1056万元中已含汇兑收益170（万元），算式为：
427×（5．6－5．2）＝170（万元）
按中外双方协商，在合资企业的存款达到2000万元之前，以税后利润的15％安排奖励和福利基金、储备基金和发展基金；以后改按需要提取。本项目按此原则，从第九年起停止提取储备基金和发展基金，以避免合资企业过大的存款。
投产初期用于还款的未分配利润，在以后财务许可时可重新纳入投资方股利分配。具体的处理办法是减少折旧、摊销费存款，增加投资方的股利分配。项目在投产初期曾使用未分配利润还借款，然后在第九年至第十二年分四年重新纳入股利分配（见“利润估算表”和“资产负债表”）。
三、财务评价
（一）财务盈利能力分析
中外合资项目需要编制全部投资、自有资金、中、外方投资者四种现金流量表，见附表6－10、6－11、6－12、6－13。
全部投资现金流量表是假设全部投资均由自有资金来承担（不使用外部借款），进行现金流量分析。为了与国内投资项目有可比性，该表计算了扣除所得税与职工奖励和福利基金及不扣除该两项的内部收益率、净现值等指标。为便于计算，所得税和职工奖励和福利基金数额系由自有资
金现金流量表中转来，不十分精确，但也不会有太大差异。扣除该两项（所得税前）的内部收益率为24．86％，表示该项目值得进一步考虑。
自有资金现金流量表是从合资企业的角度对项目进行分析，反映项目在拟采用的筹资和还本付息条件下的可盈利性。该表计算的内部收益率达28．5％，属可接受范围。
中、外投资方的两张现金流量表，分别站在投资者的角度看项目。中、外双方的内部收益率均为27．3％，双方都能接受。
（二）资金来源与运用和资产负债分析
资金来源与运用和资产负债表（见附表6－14、6－15）的数据均来自其他报表。资金来源与运用表的累计盈余资金栏目应不出现负值，按此判断可考核资金使用与来源是否匹配。通过资产负债表可计算项目的财务速动比率、流动比率、资产负债率等。资产负债表上显示的财务比
率较好，以投产年为例，资产负债率为58％，流动比率为156％，速动比率为97％，有利于银行考虑贷款。
（三）外汇流量分析
由于资金来源与运用表、资产负债表均采用人民币、外币分列，且均已实现分别和总量的平衡，不必再做外汇平衡表。
（四）不确定性分析
1．敏感性分析
可能影响该项目效益的主要因素有：投资、销售价格、经营成本、汇率等。针对自有资金内部收益率指标，分析了这些因素对项目可盈利性的影响，见表6－3。
表6－3 敏感性分析表
单位：万元
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项 目 ｜ 原方案 ｜投资＋10％｜销售价－10％｜经营成本＋10％｜汇率＋10％
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净现值（ｉ＝14％） ｜12695｜11066 ｜4212 ｜9889 ｜14152
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内部收益率 ｜28．5％｜25．03％｜18．97％ ｜24．85％ ｜29．02％
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据此绘制了敏感性分析图，见图6－1。
2．盈亏平衡分析
达产年以生产能力利用率表示的盈亏平衡点为：
固定成本
ｂｅｐ＝－－－－－－－－－－－－－－＝50％
销售收入－可变成本－销售税金
盈亏平衡分析示意图见图6－2。
（图6－1敏感性分析图与图6－2盈亏平衡图（第六年）（略））
四、国民经济评价
（一）基本数据
1．采用影子汇率换算系数1．08，将财务汇率1美元兑5．2元人民币改为1．08×5．2＝5．62。
2．该项目不使用国拨建筑材料指标，水泥、钢材、木材和其他材料均从市场采购，价格水平几乎相当于使用进口材料；土地亦按市场价格，虽超过原作为粮田的价值，但相当于这块土地当时的机会成本，建筑和土地均不作调价。
3．出口产品已使用ｆ．ｏ．ｂ价，且使用自备码头和管道输送，不需再调价；内销产品需按可外留货物调价，近年平均到岸价为280美元，按影子汇率折算后，影子价格为1573．6元／吨。
4．投入品中占比例最大的是原材料乙，需用出口价（ｆ．ｏ．ｂ）调价，按影子汇率折算后相当于每年减少原材料成本1000万元。
5．煤价按当地原煤影子价格调整，每吨为105．95元，折合每年燃料费上调99．6万元。
6．电力按0．193元／度调价，每年外购动力费上调216万元。
由于上述调价，达产年每年经营成本下降684万元。
若用影子价格调价，流动资金值会随主要原材料乙的调价而下调。考虑到本项目已按定额储备天数计算流动资金，这种算法对国内企业往往偏紧些，为稳妥计，除按影子价格调整进口品的价格外，不再下调流动资金。
该项目不产生环境污染，也无明显的其他外部费用和效益。
（二）经济盈利能力分析
国民经济效益费用流量表（国内投资）见附表6－16。此表视中方投资合营者和国内贷款银行为国内投资方，两者投入之和构成国内投资；项目总的效益流量减去外方投资者所得，即为国内投资方的所得。外方所得数据由财务评价报表中的“外方投资者现金流量表”中转来。
国民经济效益费用流量表（全部投资）见附表6－17。该表的数据已按影子价格的定价原则进行了调整，反映若不使用外资时的经济效益水平。
财务现金流量表（国内投资）见附表6－18。此表采用未经影子价格调价的数据，分别列出国家收入、地方收入和中方投资者收入，综观国内投资取得的国家、地方、企业三位一体的现金流入。该表属国家角度财务评价范畴的分析表，列在项目国民经济评价报表之内。
在以上三张流量表中，内部收益率均在20％以上，超过社会折现率12％，表示从经济的角度衡量，项目的经济效益是可行的。
（三）其他效益
本项目除产品替代进口供应国内市场外，还有其他效益：
（1）工艺属国内首次引进，有利于技术进步。
（2）为下游产品的开发准备了原材料和资金。
（3）国内老工艺的原料为紧缺物资，该项目的新工艺以国内长线的其他物资作原料，因此该项目的建设将有利于国内资源的合理调整，发挥资源的应有价值。
（4）增加就业约300人。
（5）项目还本付息后中方投资者年净收入500～700万美元，加上在调剂市场上调出的外汇，则年创汇约1000万美元。
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